核心观点：
事件：公司公告25 年年报，25 年实现营收410.14 亿元（YOY-5.10%），归母净利润11.51 亿元（YOY+12.49%），扣非归母净利润10.75 亿元（YOY+16.69%）。毛利率6.78%（YOY+0.92pp），净利率2.81%（YOY+0.44pp）。
点评：提质增效效果明显，看好民机和出海业务贡献增量。分业务看，25 年航空制造业营收405.48 亿元，同比下滑5.03%，毛利率6.40%，同比增长0.93 个百分点。费用端，公司持续推进提质增效，管理费用同比减少18.73%。经营活动产生的现金流量净额-83.54 亿元，同比减少14,392.89%，主要原因是本期销售商品收到的现金同比减少。报告期内，公司持续推进民机和出口业务。（1）民机方面，公司持续扩大C909、C919 等民机部件产能及订单储备，交付架份数较2024 年增长25%，收入增长率超20%，民用航空收入占公司总体收入比例再创新高，2026 年将持续开展C919、A320 项目产能提升工作，满足客户速率需求。根据公司4 月9 日投资者关系活动记录表，公司已成功初选中选C929 飞机后机身前段、缝翼、副翼和小翼工作包，正在按照客户计划，有序推进试验件研制。（2）装备出口方面，运20、运-9 系列中型运输机等多种型号飞机亮相迪拜、新加坡等国内外航空展、防务展，全面部署推进“一型装备服务两个市场”，加速高端航空装备出口。
盈利预测与投资建议：预计26-28 年公司EPS 分别为0.46、0.51、0.59元/股。结合当前国防装备现代化建设需求，以及军贸市场、航空维修业务和民机业务新增量，考虑公司在大型防务整机领域的领先地位，叠加股权激励的推出和提质增效持续推进，参考可比公司估值，给予26 年PE 估值水平65 倍，对应合理价值29.64 元/股，给予“增持”评级。
风险提示：装备需求及交付低于预期、政策调整、军费预算波动等。
